拜耳投资660亿美元收购的逻辑正受到挑战

在经过长达4个月的谈判之后，德国拜耳公司(Bayer)9月14日终于与美国孟山都公司(Monsanto)达成收购协议，每股价格定位于128美元现金，交易总价值660亿美元。此外，拜耳还答应在交易因反垄断原因被否决的情况下向孟山都支付一笔20亿美元的分手费。

如果收购最终完成，这笔交易将创下了今年以来并购规模之最，同时也是德国史上最大一笔海外公司收购案，几乎超过当年第二大的戴姆勒收购克莱斯勒规模的60%。

目前，市场已经开始对拜耳投资660亿美元收购的逻辑产生更多疑问。

首先，660亿美元的现金收购条款，对于债务负担沉重的拜耳来说，显得相当吃力。其次全球超大型种子和农化品公司之间的合并必将将遭遇欧美的反垄断调查，前景不明。

拜耳每股128美元的报价较前一日孟山都的收盘价格高出22美元，但消息宣布后孟山都股价当日仅轻微上涨0.6%，9月20日孟山都股价收报101.8美元，离拜耳128美元的出价差距扩大到26美元以上，显示市场对该交易能否通过审查并成功融资都在将信将疑。

简单作为对照，2016年3月20日，宣伟涂料(Sherwin-Williams)宣布出价每股113美元收购威士伯公司(Valspar)，这一报价较威士伯涂料前一日收盘价83.83美元高出35%，消息公布后的第二日威士伯公司股价开盘就达到106美元以上。

负债100亿美元的拜耳公司为了凑出660亿美元现金，可能将会考虑继续出售部分资产，如皮肤科业务以及动物保健业务等。

据报道，在拜耳对孟山都进行收购加价之际，拜耳已经委托摩根大通对旗下皮肤科业务进行出售，估值约在10亿欧元。而9月19日有消息称，拜耳已经开始与投行接触，目标是取得570亿美元的过桥贷款，美国银行、瑞士信贷、高盛集团、花旗银行以及摩根大通都表示了愿意参与该项目的态度。

反垄断审查如达摩克利斯之剑高挂在这项收购头顶。这一并购案的复杂程度将导致审批至少需要6～9个月的时间。而在7月，美国就已经有人发布白皮书表示，拜耳对孟山都可能的收购涉嫌垄断，并建议“监管部门不要批准该交易”，当时孟山都刚拒绝了拜耳的新一轮报价。9月初，欧盟反垄断监管机构暂停了对陶氏化学公司与杜邦公司拟合并交易的评估，原因是这两家公司尚未按要求提交重要信息。于2015年12月宣布的这一合并如能完成，其新公司整体市值将达到1220亿美元左右，为此双方决定合并后将分拆成3家独立公司，同时陶氏和杜邦7月份曾向欧盟相关部门私下提出了让步，以打消欧盟在反垄断问题上的担忧。

公司中，进行过重大收购的公司随后的表现通常都会比其他同类企业差。“虽然我们经常可以听到并购协同效应(M&A synergies)的说法，但在收购结束后的很长一段时间里，收购者在许多基本指标上都会低于行业内的其他企业。同竞争对手相比，收购者的利润率、收益增长和资本回报率都会下降，而且随着负债的飙升和其他特别费用的上升，收购者的利息支出也会增长。”

数年前，与拜耳这次收购类似，涂料行业当时的老大阿克苏诺贝尔公司(AkzoNobel)在历经2次报价被拒后，提升报价到80亿英镑(当时约合163亿美元)完成了对英国ICI油漆的收购。然而，后续的相关整合工作难度远大于预期，并拖累了这家涂料行业巨头的全球发展进度。为此，2012年底阿克苏诺贝尔不得不转手出售当初获得的部分资产，PPG以10.5亿美元的价格取得了其北美装饰涂料业务。2012年财报显示，阿克苏诺贝尔遭遇了高达21.69亿欧元(约179亿元)的亏损，其中装饰漆业务资产减值高达25亿欧元。